当前，我国证券市场正处于高速发展阶段，证券发行及交易规模不断扩大，但是许多相关制度仍未完全建立，还处于向成熟资本市场过渡的关键时期。相应的自律及监管措施不完善，证券欺诈行为屡次发生，给投资者利益带来了极大的风险。作为证券欺诈犯罪的重要形式，证券虚假陈述显得更为活跃，如“银广夏案”、“圣达威案”、“中恒通案”等，往往牵一发而动全身，涉案金额重大，受害者众多。
2018年1月31日，上海市第一中级人民法院经审理后对上海首例欺诈发行债券案作出公开宣判。以欺诈发行债券罪对被告单位中恒通公司，被告人卢汉旺等主要责任追究刑事责任。[1]在该案中，不仅发行人及其主管人员受到了刑事制裁，债券承销机构[2]及审计机构[3]的相关责任人也受到刑事追责。中恒通案开创了证券虚假陈述案件刑事处罚中，首次有中介机构相关人员被处罚的先河。涉及的中介机构的刑事责任问题在业内引起了激烈反响和讨论，该案亦对债券市场的违法犯罪行为产生了极大的震慑，反映出虚假陈述犯罪在证券发行和上市交易中严重干扰了市场秩序，给投资者造成了严重损失，严重影响了证券市场的有序发展，引为关注。
利安达浙江分所为利安达会计师事务所有限责任公司（以下简称为利安达）分公司，无注册资本，负责人为黄锦辉。被告人杨安杰、陈俊明、王科宇、徐丹在涉案期间均系利安达浙江分所的注册会计师。
2013年8月左右，中恒通公司董事长卢某一（另案处理）为解决公司资金困难，经他人介绍与时任Y公司（2015年更名为W公司，以下简称为Y公司）固定收益融资总部业务董事边某相识，后经协商确定由Y公司承销中恒通公司中小企业私募债券。其间，边某向卢某一等人介绍了发行上述债券的基本要求，即公司前两年平均净利润应当覆盖发债利息、资产负责率应当在40%-70%之间。卢某一则向边某等人介绍了中恒通公司发行债券的目标规模和公司实际财务情况。为此，上述各方经协商一致认为应当对中恒通公司财务报表进行调整以使其符合发行债券要求。此后，卢某一、卢某三（另案处理）经王某一、王某三等人介绍与被告人杨安杰相识。杨安杰在被卢某一等人告知上述发债要求后，以利安达名义承接了中恒通审计项目，后指派被告人陈俊明作为中恒通审计项目负责人，与周某等其他工作人员一并进驻中恒通公司进行现场审计。
同年8月至9月间（审计期间），涉案人卢某一、卢某三等人向被告人杨安杰、陈俊明提出两项要求：一为将巨额账外收入记入营业收入；二为将中恒通公司股东（卢某三）捐赠转成资本公积金以降低负债率。杨安杰、陈俊明在明知中恒通公司账外收入缺少相关合同、询征函、缴税材料，按审计准则要求无法进行审计调整的情况下，仍将上述账外收入记入营业收入内，进而对中恒通公司营业收入、净利润进行审计调整；还在中恒通公司提供主要内容为同意卢某一将中恒通公司所欠其7,712万余元捐赠给中恒通公司的股东会决议后，未按审计准则要求对该决议内容进行核实，即将上述股东捐赠转成资本公积金，从而对中恒通公司资本公积金进行审计调整。随后，陈俊明起草了中恒通审计报告初稿，但拒绝以项目负责人名义签名。杨安杰经与高某商议，决定由高代替陈俊明作为项目负责人签名。上述中恒通审计报告初稿再经杨安杰、高某、孟某和关某等进行内部审核，但均未对前述审计调整提出异议等。嗣后，杨安杰以其和高某出差为由，安排被告人王科宇、徐丹进行签名。徐丹在未实际参与中恒通审计项目，亦未对中恒通审计报告初稿进行审核的情况下，直接予以签名。王科宇作为签发人，在未对中恒通审计初稿进行审核的情况下，亦予以签名。2013年12月，B公司正式出具了利安达1289号审计报告，对中恒通公司2011、2012年度财务报表均出具了标准无保留意见审计报告。至此，中恒通公司虚增了营业收入3.4亿余元、净利润6,357万余元、资本公积金6,556万余元。嗣后，中恒通公司支付了审计费用共计45万元。
2014年1月，中恒通公司经上海证券交易所备案获准发行总金额不超过1.2亿元的中小企业私募债券。上述债券承销商和受托管理人为Y公司，担保人为V公司，年息为9.5%。至同年7月，中恒通公司共计发行私募债1亿元。自2015年1月起，中恒通公司等无力偿付上述私募债本息。
2016年9月，被告人杨安杰在得知公安机关正在侦查中恒通公司涉嫌欺诈发行债券案后，多次组织高某、陈俊明、徐丹、周某等人进行商议，并由周某调取了中恒通审计报告底稿档案进行自查。期间，杨安杰等人重新整理了询征函统计表等程序性材料，更换了《签发单》、《报告书流程控制表》、《追加复核申请表》等内部审核表，还就审计过程等内容进行了串供。
法院认为：利安达承接中恒通审计项目后，未按审计准则要求对中恒通公司账外收入和股东捐赠情况进行审计，虚增了中恒通公司营业收入、净利润和资本公积金，出具了上述内容重大失实的审计报告，造成被害人巨额经济损失的严重后果，其行为构成出具证明文件重大失实行为，被法院认定为构成出具证明文件重大失实罪，并被判处相应刑罚。[4]
虚假陈述这一概念普遍认为源于英国普通法和侵权法中对于“Misrepresentation”的相关规定。在普通法法系中，虚假陈述是指行为主体对于某一事件作出的与真实情况不相符合的陈述行为。具体到证券市场而言，是指负有披露义务的主体或其他相关主体对于影响证券交易相关的一系列信息，包括内部信息与外部信息等作出的虚假记载、误导性陈述、重大遗漏或不正当披露等相关行为。[5]
2003年1月9日最高人民法院公布的司法解释《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《民事赔偿若干规定》）中第17条规定：“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏，不正当披露信息的行为。”
虚假陈述行为样态，是指虚假陈述行为在客观上的外在表现形式，在我国最高人民法院司法解释的规定，将证券市场虚假陈述行为样态可分为如下四种：
虚假记载，是指行为主体在进行信息披露的过程中，歪曲事实，将与事实不符或者并不存在的事实记载在披露文件中的情况。在主观上，既包括故意，即恶意进行虚构，也包括过失，即未尽到注意义务导致认定失实。在客观上，表现为一种积极作为的方式，常见的表现形式包括：虚增营业收入和营业利润，虚构净资产，隐瞒或有负债，高估资产低估负债等。其特点是：陈述行为人在公开陈述中作出了包含虚假成分的表述，且投资者可能因为该不实表述作出相对应的投资决定。
误导性陈述，是指行为人在进行信息披露时，在对某些信息的表达上采用引起投资者误解或难以理解的表达方式，误导投资者，进而对投资者的投资决策产生重大影响的行为。其特点是：行为人披露的信息是真实的，但由于其在表达方式不当，使得投资者在获取影响其决策的相关信息时产生误解，导致其无法对证券交易的相关事实作出准确判断。[6]在表现形式上主要包括：（1）半真陈述型：该种陈述在表述中对部分事实进行了真实表述，而对部分条件进行了遗漏或隐瞒，从而引起信息使用人的误解。（2）模棱两可型：即由于行为人的不当表述，信息使用人对同一信息可能存在两种或多种理解。（3）语义晦涩型：该类表述往往采用一般人难以理解的表述方式，使投资者不能准确把握该语句的含义。
重大遗漏，指的是指负有披露义务的行为人在信息披露的过程中，未能将应当披露的信息如实、完整的进行披露，致使信息使用人无法获知信息的真实情况。在主观上，其心理状态既可以包括故意即刻意隐瞒，也可以表现为过失即过失遗漏。在客观上，行为人对相关信息应当完整披露而未完整披露，导致部分信息存在遗漏，而该部分遗漏的信息很可能影响投资者的投资决定。针对信息遗漏的不同程度，可以将重大遗漏分为部分遗漏和完全遗漏。由于我国对历史信息的披露范围及披露时间有较为详细的规定，因而完全遗漏的判定相对容易。但对于部分遗漏而言，其判断标准则相对困难，有学者提出，凡影响到投资者对证券交易的理解的信息应当全部公开，即应包括“能够影响投资者关于证券之内在价值理解的一切文件及数据”[7]，但在实际操作中，由于影响到投资者决策的信息不仅包括相关法规中要求强制披露的信息，也包括其他相关信息，披露义务人往往会对强制要求披露之外的信息造成遗漏。
不正当披露，指的是在信息披露的过程中，依法应当负有披露义务的行为人未在相关规定的期限内，或者未按照规定的方式对应当披露的信息进行披露的行为。主要表现为不适时披露与披露方式不当两种类型。其中不适时披露又包括提前披露与延迟披露两种情形。有观点认为，不应当将不正当披露作为虚假陈述的行为样态之一单列出来，原因在于在该种情形下行为人披露的信息本身是真实且完整的，只是披露的时机与方式与法律法规的要求存在差异，其主观恶意与客观表现均与其他三种行为存在较大差异。但在笔者看来，不适时披露或披露方式不当，同样违反了法律法规对于信息披露的要求，[8]且站在投资者的角度来看，延迟披露等情形对于投资者决策一样具有重大影响，例如某公司在因其不法行为接受证监会调查，该公司在接受调查一个半月之后才对相关信息进行披露，在此期间，该公司股价下跌逾50%，其给投资者带来的损失是难以估量的。
第一，存在欺诈行为。虚假陈述是在信息披露的过程中做出的使受害人产生错误认识，保持或加深该错误的陈述行为。一般认为，相关义务人在进行信息披露时，故意隐瞒真相、披露虚假事实，以期信息使用人依据该信息作出意思表示的，可以认定构成虚假陈述。[9]关于沉默能否构成欺诈，在不同的法系中具有不同的解释。在大陆法系的语境中，只有行为人负有完整披露信息的义务时，沉默才构成欺诈，不论该义务来自于法律规定还是合同约定亦或惯例。相对应的，在英美法的规定中，虽然一般允许行为人对事实保持沉默，但同时规定一旦进行信息披露，则需将信息充分完整的进行陈述，同时对于之后的情况变化也需进行相应的补充披露，否则认定构成欺诈。目前，我国在立法上尚未就沉默能否构成虚假陈述作出明确界定。在笔者看来，可以有条件将以沉默方式作出的虚假陈述纳入欺诈的规制范围中。
第二，行为人须具有主观上的故意。在大陆法系看来，行为人在进行虚假陈述时，具备使他人陷入事实认识上的错误，并基于该认识错误而做出意思表示的故意。至于是否具有取得财产上不法利益的故意则在所不问，其故意的内容应当考察是否有意地干扰他人自由地做出意思表示。只要有意地干扰了他人做出意思表示的过程，就可以认定构成欺诈。
第三，受害人必须因虚假陈述而陷入错误。只要受害人的错误认识是因行为人的虚假陈述行产生，即两者存在因果关系即可。[10]在某些情况下，受害人的错误认识虽然不是因虚假陈述产生，但是因为虚假陈述的影响，使得受害人的认识错误得以保持或更加深化，也应当认定构成欺诈。
第四，受害人因错误而作出意思表示。受害人的意思表示必须是基于错误认识而做出才能构成欺诈。若受害人虽因虚假陈述陷入了错误的认识，但并未进一步作出意思表示，即不能认定构成欺诈。同时，如果行为人的陈述虽与真实情况不符，但其是为保护投资者利益而作出，并未违反诚实信用原则，不能认定构成欺诈。
对于证券虚假陈述犯罪罪名的认定，理论界及实务界均有提出不同的看法：
根据法院审理认定的事实，发行人、承销机构以及审计机构在明知发行人不符合私募债券发行条件的情况下，达成通过会计调整使发行人符合发行条件的意思联络，应当上述主体认为在欺诈发行债券的行为上达成共同故意，因此有学者提出，上述有共同欺诈发行故意，也有共同欺诈发行行为，成立欺诈发行债券罪的共同犯罪，而且应当为共同正犯，系单位共同犯罪。对于承销机构及会计事务所出具虚假证明文件的行为，应当适用想象竞合犯的处理原则，从一重罪处罚。
也有看法认为，虽然承销机构及会计事务所为协助发行人欺诈发行债券提供了帮助行为，出具了虚假的证明文件，双方的故意虽然在某些方面相同，但也存在较多不同点。相同的地方在于双方都明知该行为的危害性并且追求该结果的发生，差异在于其故意的内容存在差别。发行人进行虚假陈述行为是为了夸大其经营业绩，从而达到欺瞒投资者及监管机构，使债券顺利发行的目的。而专业机构的虚假陈述行为是为了使其业务范围得到扩展，其目标在于盈利。因此应当对二者的行为分别定罪处罚。[11]分别以欺诈发行债券罪和提供虚假证明文件罪处罚。
对于证券虚假陈述犯罪而言，能否构成共同犯罪的争议主要有以下两点：
第一是对于犯罪主体为特殊主体的罪名，无身份者能否与有身份者构成共犯，例如欺诈发行股票、债券罪是刑法惩治证券发行市场虚假陈述的主要罪名，但是该罪的犯罪主体是特殊主体，即只有法律规定有权发行股票、债券的单位和个人才能构成本罪，关于共同犯罪的罪名问题，涉及共同犯罪的定性，刑法理论界对无身份者与有身份者共同犯罪的定性问题争议较多，主要形成了主犯决定说、分别定说、实行犯决定说、身份犯说、区别对待说、有身份者与无身份者不构成共犯说，至今尚无定论，故而保荐人或证券承销商即使在欺诈发行中进行了帮助行为，能否构成该罪的共犯也存在颇多争议。通说认为，只要中介机构与发行人达成了共同的犯罪故意，共同实施了欺诈发行的行为，就可依照欺诈发行股票、债券罪对各犯罪主体定罪处罚。
第二是在缺乏共同犯罪故意的情况下，无身份者能否与有身份者构成共犯[12]，例如同样是在发行债券的过程中，发行人为使证券得以顺利发行，故意向保荐人、会计事务所等提供虚假的财务信息与文件材料，而保荐人等中介机构虽然发现了该问题，但出于自身的经营业绩或其他利益考量，未予指出，反而帮助掩饰，期满监管机构，是证券得以顺利发行。在该种情况下，发行人在主客观要件上均符合欺诈发行股票、债券罪的构成要件，认定该罪无疑；但在对保荐人等中介机构进行定罪量刑时，由于其缺乏该罪的主体资格，显然不能单独判处该罪。有学者提出此时可以运用片面共犯理论，仍然以欺诈发行罪的共犯定罪量刑，但片面共犯理论自身仍存在较多争议，因此对该种行为认定欺诈发行罪名不免有些牵强。
由于证券发行是一个较为复杂的过程，需要大量的中介机构出具专业意见，在实践中，中介机构间相互借鉴其专业意见，文件材料相互引用的情况较为普遍。例如在“中恒通”案中，发行人将其虚构的财务数据提供给审计机构，审计机构未经审慎调查就出具了审计报告，而承销机构又依据失实的审计报告出具了债券募集说明书，使债券得以成功发行；再如“欣泰电气”案中，证件会的处罚依据之一就是，保荐人兴业证券未经审慎调查，直接引用会计事务所的审计工作底稿。[13]
这种现象的存在其实是有其根据的，例如在证券发行过程中，监管机构在要求某方中介机构对发行人各方面情况出具专业意见时，总有一部分是该中介机构难以单独发表专业意见的，例如在IPO中需要律师对发行人连续3年盈利发表法律意见时，可能就需要结合审计机构的专业意见来进行判断。
在司法机关认定中介机构的刑事责任范围时，往往以其出具的证明文件，如保荐书、法律意见书、审计报告是否存在虚假记载为基础。但是该标准在实际操作过程中往往会出现“一刀切”的情况，只要证明文件存在不实陈述，即被认定没有尽到刑法规定的“注意义务”，就需要承担刑事责任。应当关注的是，各中介机构“注意义务”的标准并不明确，责任边界模糊。在这种情况下，如果因为某一中介机构出具的文件故意或过失的存在虚假陈述，其他中介机构因专业领域不同未能识别，在引用该文件时造成其出具的文件同样存在虚假陈述的情况亦构成出具证明文件重大失实，显然违背了刑法的谦抑精神。
因此在该种情况下，有必要确定各中介机构的责任范围及注意义务，厘清各中介机构特殊注意义务以及一般注意义务的边界，划清在证明文件存在交叉引用情况下的责任范围。
专业机构出具的证明文件是否存在虚假陈述，被认为是其刑事责任的客观归责基础。在出具证明文件的过程中，往往需要较高的专业技术水平与风险识别能力，需要从业人员具备相当的职业判断与胜任能力。但即便中介机构及从业人员满足了上述要求，由于技术原因及现实障碍，也并不能以过于严苛的标准作为准则。例如在大型IPO项目中，如果要求律师对发行人所有的历史文件的签字真实性负责，不但难以实现，而且往往容易适得其反。因此，在现实情况的客观限制下，就有必要对专业机构承担责任的范围进行限缩，或是制定相对明确的尽职调查范围或标准。目前，香港证监会采用“保荐人的同业认为客观适当的方式来厘定”[14]作为尽职调查的标准，给我们提供了一定的借鉴思路。与事后标准相比，采用这种行业客观标准进行判断更具合理性。
除了客观上出具的证明文件是否存在不实陈述，主观上行为人对于该行为持何种心态，应当构成其承担刑事责任的主观归责要件，此处主要应当考察各中介机构与发行人是否达成了犯罪合意，达成了何种犯罪故意，或者应尽到哪方面的注意义务。以犯罪故意和注意义务作为其承担刑事责任的边界。如果不存在欺诈发行证券、违规披露重要信息等方面的故意以及注意义务，则不能适用上述罪名定罪处罚，应当考察其犯罪故意的内容或注意义务的范围作出进一步区分。
从《刑法》第161条违规披露、不披露重要信息罪，第160条欺诈发行股票、债券罪以及司法判决中对于“重要事实”“重大虚假内容”等表述中可以看出，在犯罪客观方面，“重要事实”的认定成为界定虚假陈述行为是否受到刑法规制的重要标准。
如博元投资强制退市案：2011年至2014年期间，在上市公司博元投资高管余蒂妮等人的操作下，该公司多次伪造银行汇票等金融票证，并通过虚构票据交易、贴现等行为掩盖其股改业绩承诺资金未履行到位的情况，使得2011年年报虚增银行存款、股东权益达3. 8亿余元，之后按期披露财务信息严重虚假的定期报告，给社会公众造成了严重的影响。[15]广东省珠海市人民法院在查明上述事实后，依法作出刑事判决。博元公司作为依法负有信息披露义务的上市公司，在2011年至2014年对外公布虚假的以及隐瞒重要事实的财务报告，情节严重，严重损害了股东及投资者利益，被告人余蒂妮、陈杰的虚假陈述行为已经构成了违规披露、不披露重要信息罪，对其分别判处刑罚。
对于“重要事实”的判定标准，理论界一直存在争议。有观点认为“重要事实”的判断应当以行为人的陈述行为是否足以改变理性投资者的投资决策为依据，即“理性投资者”标准，也称“投资者决策”标准；也有观点认为应当以该信息发布前后，证券的价格是否产生了较大的波动为标准，即“价格敏感”标准，也称“影响价格”标准。
美国联邦证券交易委员会（SEC）在405规则中将“重要事实”的判断表述为“在证券交易中影响理性投资者买入或卖出该证券的可能性。”[16]在10b-5条款中具体阐释为“虚假陈述所表述的事实足以在理性投资者进行投资活动时左右其判断”，需要指出的是，SEC采用的理性投资人标准是以普通投资者作为尺度。与之相对应的，英国法律则认为应当以专业投资机构或专业咨询人员判断作为衡量标准。
从我国的立法模式来看，证券犯罪属于同时触犯行政法与刑法的犯罪行为，在考虑证券犯罪的构成要件时不仅要从刑法出发，同时还要考虑证券法的相关规定。刑法对证券犯罪采取了“大一统”加“依附型”的形式，即在刑法典中规定了大多数关于证券犯罪的罪状、法定刑，而在行政法规中，不再单独设立罪名及法定刑，只是在罚则中规定“构成犯罪的，依照有关法律规定追究刑事责任”。[17]具体到虚假陈述犯罪而言，在认定“重要事实”等客观方面的构成要件时，笔者认为可以参考证券法律法规的有关规定加以判断。
从我国证券法及相关法规规章和司法解释的规定来看，在我国的证券法律体系下并未对“重要事实”作出明确定义，但通过列举的方式作出了一系列类似的表述，同时在证券发行阶段和上市交易阶段采取了不同的规定，具有“二元性”的特征：
一是“理性投资者”标准，这一标准与美国SEC的规定类似，以该信息的发布能否影响“理性投资者”决策判断该信息是否属于“重要事实”，这主要体现在证监会针对证券发行阶段信息披露颁布的一系列规章的当中，例如《上市公司信息披露管理办法》第11条规定：“凡是对投资者作出投资决策有重大影响的信息，均应当在招股说明书中披露。”
二是“价格敏感”标准，又称“价格重大影响”标准，以信息发布前后，证券价格是否发生较大波动作为判断依据。该标准主要适用于上市公司持续性信息披露阶段。[18]《证券法》在“持续信息公开”一节中直接采纳了这一标准作为信息披露规则，其规定“发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件”时，信息披露义务人应当立即将该情况报告监督管理机构，并在其后列举了12项重大事件。另外，在上海证券交易所和深圳证券交易所发布的《股票交易规则》中，也均以“影响证券价格”作为信息披露重大性标准的一般原。
作为预测性信息虚假陈述犯罪规制的重要组成部分，认定标准一直是理论界与实务界争议的焦点。确立相对清晰的认定标准，第一有助于规范信息披露义务人的披露行为，使其规范地披露相关信息；第二监管者可以据此追究行为人虚假陈述的刑事责任。在进行认定时，应当从两方面加以考察：一方面是信息的重大性，另一方面是信息的真实性。
1、重大性—— “影响投资者决策理论”与“股价重大影响”的争议
重大性之所成为预测性信息认定虚假陈述的判断标准，原因有二：一方面是其决定了预测性信息的披露范围及披露方式，另一方面其也是虚假陈述行为受到刑法规制，行为人承担相应刑事责任的依据。
美国证券法律体系对于预测性信息重大性标准的探索最早可以追溯到上世纪六十年代的Texas Gulf Sulphur Go案[19]，通过以BasicInc. v. Levinson案[20]为代表的一系列判例，美国联邦法院系统基本确立了“影响投资者决策”规则作为判断标准。即，如果该事件的产生有可能改变投资者决策的内心确信，那么披露义务人就应当将该信息予以公告。在这种规则体系下，只需证明该事件在理性投资者看来是重大的，而不必证明投机者投资者将根据这一事件改变其投资决策。也即，只要证明该事件具有改变理性投资者投资决策的可能性即可。由于预测性信息本身的多因素性与不确定性，美国联邦法院系统坚持该规则只是原则上的规范，并未制定刚性的判断标准。在具体运用时，更多的要考察个案的实际情况，由法官对涉案信息进行具体分析作出裁判。
而从我国证券法及司法实践的规定来看，我国对预测性信息重大性的判断采用的是“股价重大影响”标准，即该事件是“可能对上市公司股票的市场价格产生重大影响”的事件。
但是，采用该标准的问题在于，对于如何判断某一事件“可能对上市公司股票的市场价格产生重大影响”是一个极为复杂的问题。除了上市公司对外公开披露的信息外，证券价格往往还受到包括行业周期、汇率影响、通胀风险、政策环境在内的系统性风险的影响。另外，从证券市场整体来看非系统性风险虽然影响并不显著，但对某个行业或某个公司可能会产生特定的影响，导致证券价格大幅波动。加之我国的证券市场尚处于弱势有效状态，这些因素在不成熟的证券市场中，其对证券交易价格的影响尤为明显。因此，用“股价重大影响”作为判断标准，可能会给司法实践带来一定的操作困难。
作为最基本的要求，信息披露义务人对外披露的信息应当是真实的。信息披露制度建立的初衷就是为了使投资者及社会公众及时地知悉真实有效的信息。即义务人必须如实地对相关信息进行公开，不能存在蓄意隐瞒和欺诈。
预测信息在披露时，不是仅仅对当时的客观事实作出了简单描述，同时还加入了信息披露人的主观推测以及预期。这也就导致在对预测性信息的真实性进行评判时，不能像评判历史信息一样适用事后标准，仅仅对比预测结果是否实现或者与客观事实的偏离程度。
一方面，预测性信息的真实性是一种相对真实。披露义务人在发布预测性信息时，必然要依据当时的某些客观情况，作出某种假设。而客观环境的变化趋势是很难把握的，在作出假设的客观基础发生变化的前提下，其预测结果也必然与客观结果存在一定的偏离。如果仅仅因为客观环境变化导致与真实情况存在偏离而认定虚假陈述，对于信息披露人来讲未免过于严苛。另一方面，预测性信息在发布的过程中，很大程度要依赖披露义务人的主观判断，需具备相当的专业知识与职业判断，而信息披露义务人也往往会通过专业咨询机构的意见来辅助其进行判断，但即便在这种情况下，也很难保证披露义务人的主观判断就是完全准确的，符合客观环境变化规律的，因而，与客观事实完全相符的预测结果是不存在的。
在美国司法实践己经达成共识，预测结果与客观事实存在偏差这一事实本身并不能引起证券法上的欺诈诉讼。[21]但我国现行规定并未意识到这一问题，《上市公司证券发行管理办法》第67条在对上市公司未实现其盈利预测进行规制时，仅根据实际结果与测结果的差异分别规定了不同的处罚方式，这种一刀切规定并没有关注到预测性信息特有的不确定性。
在对预测性信息的真实性进行判断时，应当考虑到其特殊性，应当从保护投资者利益和信息披露义务人的主观预测能力两个角度加以考量。[22]
当前，我国证券市场正处于高速发展阶段，证券发行及交易规模不断扩大，但是许多相关制度仍未完全建立，还处于向成熟资本市场过渡的关键时期。相应的自律及监管措施不完善，证券欺诈行为屡次发生，给投资者利益带来了极大的风险。作为证券欺诈犯罪的重要形式，证券虚假陈述显得更为活跃，且往往牵一发而动全身，涉案金额重大，受害者众多。加强刑法对证券虚假陈述行为的规制，将有利于维护证券市场发展的正常秩序和投资者的财产利益。
[1]中恒通（福建）机械制造有限公司欺诈发行股票、债券罪案：上海市第一中级人民法院（2017）沪01刑初112号刑事判决书，卢汉旺等人欺诈发行债券：上海市高级人民法院（2018）沪刑终22号二审刑事裁定书。
[2]边某某非国家工作人员受贿案：上海市徐汇区人民法院（2017）沪0104刑初606号刑事判决书。
[3]利安达会计师事务所有限责任公司浙江分所出具证明文件重大失实罪案：上海市第一中级人民法院（2017）沪01刑初80号刑事判决书。
[4]利安达会计师事务所有限责任公司浙江分所出具证明文件重大失实罪案：上海市第一中级人民法院（2017）沪01刑初80号刑事判决书。
[5]郭锋、程啸：《虚假陈述证券侵权赔偿》，法律出版社2013年版，第63页。
[6]王通平、钱松军：《论证券市场信息披露误导性陈述的界定》，载《证券市场导报》2016年09期。
[7]吴青云：《中国证券市场信息披露存在的问题和对策》，载《实事求是》2008年第3期。
[8]郑庆宇：《互联网时代证券市场的刑法保护》，载《中国物价》2018年11期。
[9]白建军：《证券欺诈及对策》，中国法制出版社1996年版，第52页。
[10]顾肖荣、涂龙科：《经济犯罪的合理边界与理性治理——顾肖荣研究员访谈》，载《上海政法学院学报(法治论丛)》2017年06期。
[11]刘爽：《证券犯罪刑事规制问题的法益保护》，载《经济研究导刊》2015年10期。
[12]周道莺、张军：《刑法罪名精释》，人民法院出版社2003年版，第190页。
[13]欣泰电气欺诈上市案：中国证监会（2016）91号行政处罚决定书（兴业证券股份有限公司、兰翔、伍文祥）。
[14]郭雳、李逸斯：《IPO中各中介机构的职责分配探析——从欣泰电气案议起》，载《证券法苑》2017年05期。
[15]余蒂妮等违规披露、不披露重要信息、背信损害上市公司利益案：广东省珠海市中级人民法院 （2016）粤04刑初131号刑事判决书。
[16]高如星、王敏祥：《美国证券法》，法律出版社2000年版，第117页。
[17]张绍谦：《试论行政犯中行政法规与刑事法规的关系——从著作权犯罪的“复制发行”说起》，载《政治与法律》2011年第8期。
[18]张磊：《论新股发行制度改革背景下欺诈上市的法律规制》，载《税务与经济》2019年02期。
[19] SEC v.Texas Gulf Sulphur Go., 401 F.2d 833 (2d Cir. 1968)
[20] BasicInc. v. Levinson 485 U.S. 224 (1988)
[21]托马斯·李·哈森：《证券法》，张学安等译，中国政法大学出版社2003年版，第124页
[22]谢杰：《美国资本市场犯罪的刑法规制》，载《经济刑法》2018年01期。
原文始发于微信公众号（隆安律师事务所）：证券虚假陈述犯罪的反思与消解 ——以中恒通案为例
隆安律师事务所