隆安三十周年系列活动之合规视野下的私募基金退出筹谋高峰论坛成功举办

私募股权投资基金自2014年高速发展至今，首批大规模成立的股权投资基金纷纷临界退出期，期间经历股市震荡调整和新冠疫情爆发，叠加经济形势下行压力，全行业退出情况不容乐观，退出渠道受限、争议频发。

在此背景下，2022年8月13日，由北京市隆安律师事务所私募委筹办、紫荆资本联合主办的“合规视野下的私募基金退出筹谋”高峰论坛在北京、上海两地以线上、线下相结合方式隆重举办并圆满落幕。

“合规视野下的私募基金退出筹谋”高峰论坛现场

本次论坛是隆安三十周年系列活动之一，邀请了来自国内知名股权投资机构、律师事务所、高校等私募基金股权投资领域的专家代表出席，共同聚焦合规视野下私募基金退出现状，探讨私募股权投资基金的多途径退出策略，并对于极端情况下以争端解决机制退出提供了专业意见。

论坛由北京市隆安律师事务所高级合伙人魏云、紫荆资本法务总监汪澍联袂主持。

隆安律师事务所私募委主任、高级合伙人 魏云

紫荆资本法务总监 汪澍

北京市隆安律师事务所主任王丹出席本次论坛并发表致辞，向所有与会嘉宾表示诚挚的欢迎和感谢。

隆安律师事务所主任 王丹

合规背景下，私募基金迈入主动退出时代

汉能投资董事总经理朱海以《中国资本市场退出研究——PE VC行业激荡二十年，主动退出时代大幕拉开》为题做主旨演讲。通过对2011年—2021年中国私募股权募资与投资金额、2014年—2020年中美私募市场投资金额与退出金额等数据进行比较，更为直观地显现出人民币私募股权市场面临退出“堰塞湖”。朱海在演讲时提到与域外相较，以IPO退出为主要退出方式的中国私募基金呈现出上限高、收益波动较大的特点，2021年中国中后期私募股权IPO与并购退出事件数分布图显示，IPO退出占比为71%。在此基础上，朱海进一步提出：在经过多轮周期发展IPO退出已达到峰值，加之目前经济下行与合规制度的进一步严格化，IPO退出面临周期延长、估值不理想等一系列问题。一方面传统美元基金“两头在外”模式遇阻，另一方面A股、港股尚未建立新的退出通路，在此情势下，中国私募基金市场其他多种退出方式必将逐步发展和完善起来。而通过对各种退出方式进行比较，主动退出方式是目前私募基金的最优选择与必由之路。朱海还从多角度对于私募基金主动退出目标的实现提供了解决策略，其认为从GP角度而言，其应当具备主动退出意识，谨遵受托责任，就主动退出与合规退出分别设置流程和团队，以应对市场的不同变化；对于创业主体而言，应当量入为出，拥抱多样化的退出方式。此外，在主动退出时代，中介机构亦应当发挥主动性，多方合作、积累经验，与LP、GP、创业者共同探索主动退出策略与路径，实现各方利益的最优化。

汉能投资董事总经理、并购组负责人 朱海

私募股权投资市场重募轻退，发展不均衡

昱珩投资合伙人曹龙就《一级市场退出概况》进行了主题分享。他指出：目前，就私募股权投资基金市场而言，整个市场显现出结构不均衡的局面：全社会社融总规模（存量）300万亿+，PE基金（存量）10万亿+，占比约为3%+，而每年投入私募基金行业规模约为1万亿+，其中长期资金占比仅约为5%，资金结构严重畸形。至2020年底，PE/VC基金退出率为19%。在资金充裕的情况下，PE市场的策略空间被压缩。虽然理论上IPO退出存在着极大的优化空间，而基于实际业绩情况，IPO率显著下降、IPO退出回报已显著下降、IPO退出的绝对值对于整个行业来说杯水车薪。对此，曹龙进一步提出了自己的一些思考。其认为在转让退出的市场空间目前并没有形成规模市场以及一级市场的投资链条尚未形成的情况下，为了使存量资产流动起来，核心在于顶层设计，即改变中国融资结构。此时一级市场企业的成长周期可能会主动或被动变长，在企业长期稳定存在且存在长期增长的前提下，一级市场的股权转让行为应当会显著增加并且形成有效市场，而退出业绩也必将成为未来优化PE行业的一个重要依据。

珩昱投资合伙人 曹龙上海连线现场

从IPO退出到主动退出，探索私募股权基金退出新渠道

北京股权交易中心基金业务部总监林智勤发表《私募股权基金退出新渠道——S基金交易平台的探索和案例分享》主题演讲表示，随着各类政策的出台，为拓宽私募股权投资退出渠道、完善退出机制，满足投资机构的多元化需求、形成退出与再投资的良性循环，S基金的退出成为时下关注和发展的热点。林智勤以案例的形式辅之以政策研究，直击市场难题，提供了一系列基金份额转让创新方案。他指出在S基金运行过程中，建立合法、合规、权威的基金份额转让平台对于汇聚买卖双方优势，减少信息不对称带来的机会损失以及保障基金份额转让流程与资金安全，提高基金转让效率发挥着重要作用。而北京股权交易中心作为基金份额转让平台为形成“募投管退”的良性行业生态提供了一个良好范式。

北京股权交易中心基金业务部总监 林智勤

“时间换空间”——私募基金延期策略拟订

在紫荆资本法务总监汪澍的主持下，大成律所高级合伙人李寿双、晨壹投资法务总监李雷、华安汇富总经理吴巧新以不同的视角和思维方式对该议题展开激烈讨论。

“时间换空间”——私募基金延期策略议题研讨现场

主持人汪澍提出，私募基金退出端近几年受到宏观经济变化和资本市场退出路径多方位影响，出现了“堰塞湖”的现象。双相叠加后，基金期限成为了基金退出环节中各方争议较大、问题较多、理起来较为尴尬的话题。但所有项目的退出都需要依赖于基金期限，正常情况下均需要在基金期限内完成，而延期问题也成为私募基金退出过程中无法回避的问题。

对于主持人汪澍提出的关于“子基金延长期的决定权”的问题，华安汇富总经理吴巧新认为，子基金在设立时预留延长期是合理必要的，在初始募资协议范围内对延长期的约定应是GP基于自身团队能力对投资策略、基金规模、退出策略进行全面考量并与LP协商一致下做出的，对于该约定范围内的退出延长期，在GP尽职履责的情形下，LP应在基金退出过程中给予GP充分的信任，要让“看得见炮火的人”做决策。而面对主持人汪澍提出的“如果基金必然要在约定范围外延期退出，作为LP希望GP披露哪些信息”的问题时，吴巧新指出GP应当与LP进行充分沟通，对于延期的原因进行坦诚剖析，希望GP能够以保障LP利益为基本出发点，制定切实可行的后续退出方案、与LP协商一致并尽最大努力依约履职。因为从逻辑上讲，不管客观因素如何变化，子基金未能按时退出是GP对于基金整盘节奏把握不够、政策及市场敏感度不足、退出意识不强、策略执行不到位的客观结果，GP是责任主体。吴巧新提示，为避免上述状况，LP一是挑选退出策略清晰、纪律严格、执行到位的GP，二是在LPA中设定好LP保护条款，三是过程中发挥好退出的监督和赋能作用，双方共同努力实现良好的退出。

华安汇富总经理 吴巧新

大成律所高级合伙人李寿双对“私募基金延期退出下的掌控权”问题有不同观点。李寿双看来：若母基金期限较短，与子基金期限相差不多的情况下，站在中立角度，以约定“5+1+1”退出为例，该退出延长期限属于正常期范围。此基础上还要延期，GP与LP必然存在利益冲突，GP主张延期退出的原因可能更多出于自身利益的考虑。因此，对于约定范围内的前两个延长期应当以GP为主，此时可以给予GP更多的控制权，而对于范围外延期，为防止权利滥用与利益驱动，LP应当掌握更多控制权。此外，李寿双从律师角度，在私募基金延期方面提出了相关建议：GP应当在诚实信用的指引下对基金无法按计划方式退出时进行清算或作出其他方案设计，或是开展侧袋交易，使一部分LP先行退出。

大成律师事务所高级合伙人 李寿双

“战争与和平”——如何采取争议解决方式实现基金退出

针对私募基金退出方式的选择，主持人魏云指出：经济上行时期，私募基金以争议解决方式退出的情况较少，但经济下行与国资监管的双重压力下，私募基金以争议解决方式退出呈现出上升趋势。此时，追根溯源，为了在发生争议时更好的解决纠纷，各方需要在投资文件条款拟订时进行细致的约定，但是如何进行条款约定需要各方进一步思考。在魏云的主持下，小米集团投资法务部总监魏然颖、中车资本风控总监罗文经、竞天公诚资深律师韩敏就该议题分别发表了各自的见解。

“战争与和平”—-如何采取争议解决方式实现基金退出议题研讨现场

对于主持人魏云提出的“投资文件的起草与拟定需要关注的问题”，小米法务总监魏然颖以其自身经历回应道，在投资文件拟订时，作为投资方法务应当认识到自己在专业领域方面存在的不足，毕竟“术业有专攻”，非诉律师在起草文件时的关注要点与诉讼律师是存在区别的。因此在信息输出上，投资公司法务、诉讼律师要加强沟通，互相提示。此外，作为投资公司法务须审慎审核交易文件，定期审视交易模板，请诉讼律师提出相应意见，而非陷入审视不清的状态。最后，投资机构、法务团队、诉讼律师团队应当统一交易文件输出，维护多重投资关系下重要条款的统一性。

小米集团投资法务总监 魏然颖

中车资本基管风控总监罗文经站在产业基金投资方的角度进行了分享。作为产业资本，首先会非常关注产业协同性，主要围绕自身以及LP的产业链上下游进行投资布局，借助其产业生态，能给到更多资源，在订单、人才、融资、战略等方面给予被投企业支持，促成其快速发展；产融结合率、协同目标是其投前重要考虑因素，其次是充分评估IPO退出的可能性，再次是兼并购方式下项目收并购价值点分析是关键。她认为“以退定投”，以退出作为投后管理的首要目标非常必要，在投资前就应当将退出可能性和退出方式可实现性作为项目评判的考量因素进行论证。在具体退出时，应把握“天时”，选择恰当的退出时机，在行业景气度高的时候，在企业飞速发展的阶段可选择并购或协议转让等方式，“急流勇退”；同时要讲究“地利”，选择合适的退出路径和交易对手，实现收益最大化；最后，能以“人和”的方式，和平友好协调投资方、被投方、实际控制人，充分沟通，避免争议纠纷发生，从而建立长久合作关系。为了保障退出顺利，应当在投资时进行对应条款约束，比如判断兼并购退出更有可能，则应尽量考虑设置领售权、共同出售权等条款来保障；如果要求目标公司参与对赌回购的，则应当在协议中设置有利于减资实现的条款，比如约定减资时不需再次开设股东会等以排除争议的发生。”罗文经如是说。不同于消费类投资能快速复制与做大规模，基金在短期内相对容易退出，而作为投资于新一代信息技术、高端装备、新能源、人工智能等工业品类的机构，比如车规级芯片，项目从研发到产品最终投入市场，本身的周期就较长，如此基金在设立时就应当设置长期限。另外，罗文经提出应当注重项目投前研判，一个好项目，退出自然更容易，所以应加强投前研判能力，在投前充分尽职调查并评估分析项目风险和退出渠道，审慎投资决策，从源头上减少退出压力。

中车资本风控总监 罗文经

当被问及“穷尽手段也无法实现私募基金和平退出而必须采用争议解决方式退出”时，竞天公诚律师事务所资深律师韩敏提供了仲裁与诉讼方式的全面对比以供选择。韩敏指出，诉讼与仲裁存在启动条件、适用程序、审理方式、审理期限、保全措施实施方式、灵活度、保密性、费用等八个方面的区别。其强调，在专业性角度，仲裁员具有不同的知识背景与实务经验，对于专业领域下事实的把控能力更强，尤其是私募基金领域具有较高的专业性。但仲裁一裁终局后救济难度大以及仲裁保全须提递交法院可能错过最佳保全时机等问题也需要进行关注。具体究竟选择何种争议解决方式，韩敏提出了两个建议：其一为在合同一方为境外主体时选仲裁更佳选择，其二为争议焦点较为明确且司法领域已形成统一裁判规则时诉讼则是最优选择。

竞天公诚资深律师 韩敏

湖南大学金融与统计学院教授、清华PE研究院首席专家刘健钧对本次论坛做了精彩总结点评，并就股权和创投基金面临的退出困境作了进一步深入分析，提出了积极探索主动退出路径的方向。刘健钧指出，本次会议抓住了投资退出这个行业发展最为关键的痛点问题。面临退出环节显现出的境外IPO受阻、境内IPO率和回报率均显著下降的新形势，探索主动退出方略有重要的现实意义。为了妥善处理股权和创投基金延期退出问题，必须重点把握“两个环节”和“两个策略”：在宽限期内，做到事前明确约定、妥善安排；在宽限期外，要积极回应LP的关切，特别是母基金作为LP的刚性清算诉求，主动帮助其寻找二手基金接盘。在争议解决方式问题上，刘健钧指出，是采取诉讼，还是仲裁，需根据不同基金的不同特点进行判断。对于创业家们，刘健钧也提出了一些期待，期待创业家要关注实业企业，完善资本市场结构。

论坛最后，主持人魏云和汪澍在闭幕致辞中表示，在经济形势下行情况下，本次论坛作为引玉之砖，希望能够为促进私募行业规范化发展、协助管理人顺利实现私募基金退出贡献力量。